Денисенко М.П. (ру) Основы инвестиционной деятельности (2003)

Нашу страну и развивающиеся, привлекают прямые иностранные инвестиции (ПИИ). Они обеспечивают приток капитала, необходимого для частного сектора, что расширяется. А это, следовательно, дает возможность создавать рабочие места и способствует передачи ему промышленно-развитыми странами современных технологий. Страны, развиваются, все больше осознают выгоды от прямых иностранных инвестиций и рассматривают их как желаемое дополнение к внутренним.

Одним из препятствий для иностранных инвестиций являются политические риски, которые существуют для инвесторов во многих странах мира, которые развиваются. Кроме того, потенциальных иностранных инвесторов волнует вопрос о возможных убытках, которые могут быть причинены реальным активам вследствие войны, гражданских беспорядков, других насильственных действий.

Многостороннее агентство гарантирования инвестиций (МАГИ) было создано в апреле 1988 года для того, чтобы помогать инвесторам в решении этих проблем. Основная цель агентства заключается в том, чтобы способствовать движению прямых иностранных инвестиций между странами благодаря страхованию инвестиций от некоммерческих (политического) риска, стимулированию движения инвестиций в этих странах и оказанию консультативных услуг, чтобы помочь им в создании климата, благоприятного для инвестиций.

Сегодня МАГИ работает с полной нагрузкой, есть огромный спрос на его услуги. Глубокие изменения в экономической ситуации на планете, которые происходят сейчас, усилили мировую конкуренцию за получение государственных и частных инвестиций. Помимо стран с низкими доходами, ПИИ стремятся получить страны со средними доходами для стимулирования промышленного развития, а программы приватизации, осуществляемые в многих странах, дают возможность реализовывать проекты за счет частных инвестиций, сумма которых составляет миллиарды долларов.

Страхование политического риска. Страхование инвестиций от политического риска не является чем-то новым. В 1948 г. США начали реализовывать правительственную программу, впервые обезопасила американские компании, которые осуществляли инвестиции в Западной Европе, от финансовых «катастроф». Сегодня более чем в 20 странах действуют национальные программы страхования инвестиций, они имеют целью устранить опасения отечественных инвесторов по поводу политических рисков. Однако имели место расхождения в критериях приемлемости этих программ в разных странах. Нередко страхованию ограничивали инвестиции и круг инвесторов.



МАГИ было создано для того, чтобы ликвидировать эти недостатки и дополнить деятельность существующих страховых компаний, занимающихся страхованием инвестиций, предоставляя услуги в области сострахования и перестрахования. МАГИ предлагает четыре вида страхования:

- Страхование от неконвертируемости валюты. Этот вид страхования защищает инвестора от убытков вследствие невозможности конвертировать полученную прибыль на инвестированный капитал в иностранную валюту для перевода ее из страны, на территории которой были осуществлены инвестиции;

- Страхование от экспроприации, что защищает инвестора от последствий действий правительства страны, способной урезать или аннулировать право инвестора на владение застрахованными инвестициями или его право на контроль над ними

- Страхование от войны и беспорядков, защищает инвестора от убытков, причиненных военными действиями или общественным хаосом, в результате которых уничтожаются или несут вред материальные активы предприятия, которое получило инвестиции;

- Страхование от нарушения договора, который защищает инвестора от убытков вследствие его неспособности добиться выполнения (или обеспечить выполнение) судебного или арбитражного решения, вынесенного в отношении страны, которая разорвала или нарушила договор об инвестициях, осуществленных на ее территории.

В ходе рассмотрения МАГИ заявок на страхование инвестиций выясняется, обоснованы предлагаемые проекты с финансовой, экономической и экологической точек зрения и они будут способствовать развитию страны, на территории которой планируется осуществить инвестиции. Минимального размера инвестиций официально не установлено, а максимальный предел страхового покрытия - 50 млн дол. на проект.

Услуги в области осуществления инвестиционной политики. МАГИ выполняет возложенные на него обязанности по улучшению условий для инвестиций в развивающихся странах, несколькими взаимосвязанными путями. Через управление инвестиционной политики и консультативные услуги оно способствует инвестициям. Среди этих услуг - организация конференций, призванных способствовать привлечению инвестиций, осуществление программы повышения квалификации руководящих кадров, проведение «круглых столов», посвященных политике в области иностранных инвестиций и исследований по вопросам, касающихся инвестиций. Через Консультативную службу по иностранным инвестициям (КСИИ) - его совместное предприятие с Международным банком реконструкции и развития и Международной финансовой корпорацией - МАГИ помогает странам разработке правил и инструкций, необходимых для содействия прямым иностранным инвестициям.

Для обеспечения устойчивого состояния мировой экономики, в 1944 г. на конференции ведущих стран мира, состоявшейся в городке Бреттон-Вуда (штат Нью-Гемпшир), были основаны Всемирный Банк и Международный Валютный Фонд (МВФ).

Всемирный Банк и МВФ рассматривают как партнеров по деятельности, направленной на содействие экономическому процветанию стран, однако они отличаются структурой, размерами и составом стран, которым они помогают. Например, право на членство во Всемирном Банке относится как бедным, так и богаче странам, но только действительно бедные страны имеют право получить помощь этой организации. Членство в МВФ - обязательное условие для принятия в члены Всемирного Банка, и сегодня членами обеих организаций являются более 175 стран.

В то время, как Всемирный Банк предоставляет кредиты только развивающимся странам, все страны - члены Международного Валютного Фонда (как богатые, так и бедные) имеют право на использование его услуг и ресурсов. Для надлежащего выполнения МВФ своих функций, необходимо, чтобы в его деятельности участвовала подавляющее большинство стран мира. Поскольку страны ведут торговлю друг с другом и осуществляющих инвестиции в свою экономику, почти каждая страна покупает и продает иностранную валюту с целью финансирования ее импорта и экспорта. МВФ осуществляет надзор за такими операциями и предоставляет консультации своим членам относительно методов, использование которых способствует движению и стабильности мировой валютной системы. Кроме того, МВФ предоставляет техническую помощь в области управления макроэкономикой и оказывает финансовую помощь странам, которые приняли на себя обязательство внести изменения в их экономической политике.

На протяжении своего существования Всемирный банк и Ассоциация международного развития, входит в него и осуществляет льготное кредитование в виде займов для реализации проектов и проведения реформ, взяли обязательства на сумму, превысило 300 млрд дол. США. На финансирование 6 тыс. проектов. МВФ предоставил своим членам долгосрочные, краткосрочные и среднесрочные кредиты, которые были назначены для того, чтобы помочь странам-заемщикам улучшить состояние их платежного баланса. Всемирный Банк - организация с числом сотрудников 7100 человек, МВФ - 2200 человек. Как во Всемирном Банке, так и в МВФ работают представители более 100 стран.

В первые годы своей деятельности Всемирный Банк преимущественно оказывал помощь странам, развивающихся в реализации конкретных проектов развития, например, проектов Монтаж линий электропередач или проектов строительства автомобильных дорог, мостов и дорог. Позже количество крупных промышленных проектов, которые финансировались Всемирным Банком, уменьшилось, и приобрели важное значение проекты и программы, направленные на повышение производительности и жизненного уровня бедных слоев сельского и городского населения. Впоследствии во время осуществления тех или иных программ предполагалось обучение - например, методам модернизации фермерских хозяйств; осуществлялось повышение квалификации, где, в частности, подавались ноу-хау в области малого предпринимательства.

Хотя в начале своей деятельности Всемирный Банк основное внимание уделял отдельным проектам и программам (на эту деятельность он, как и прежде, тратит значительную часть своих ресурсов), сейчас он начал также предоставлять займы на общее усовершенствование экономической политики. Нефтяной кризис 1970-х годов, долговой кризис начала 1980-х годов породили серьезные экономические проблемы для многих стран, развиваются, включая рост расходов на импорт и увеличение экспорта из целью получения доходов в иностранной валюте.

Всемирный Банк начал предоставлять займы для осуществления широкомасштабной структурной перестройки. Цель их, кроме прочего, - учитывая ограниченные ресурсы осуществлять можно рентабельнее инвестиции для сокращения дефицита госбюджета и успешной борьбы с инфляцией. Ликвидируя подобные перекосы, такие стабилизационные займы могут помочь развивающимся странам, эффективно использовать ресурсы и таким образом в большей степени обеспечить долгосрочный экономический рост. Однако предоставления кредитов Всемирным банком на реализацию проектов и программ влияет также на экономическую политику: например, когда местные специалисты будут работать над созданием новой газораспределительной сети, им нередко придется пересматривать цены с целью повышения эффективности использования энергии.

В то время как Всемирный банк предоставляет кредиты как для внесения изменений в экономическую политику, так и для реализации проектов и программ, Международный Валютный Фонд занимается только вопросами экономической политики. МВФ осуществляет контроль над денежно-кредитной и фискальной политикой его членов, может повлиять на их способность к финансированию собственных импорта и экспорта, т.е. на их способность обеспечить нормальное состояние платежного баланса. МВФ предоставляет рекомендации по поводу изменений, которые необходимо внести в экономическую политику, чтобы решить существующие проблемы или предотвращать возникновение новых. Кроме того, он предоставляет кредиты странам-членам, которые имеют временные трудности во внешних расчетах. Наконец, МВФ стремится обеспечить полную конвертируемость валют всех стран-членов в рамках системы гибких валютных курсов, действующей с 1973 г. За свободного обмена валют значительно облегчается торговля между разными странами и взаимные инвестиции.

Интенсивное сотрудничество Украины с Международным Валютным Фондом началось значительно позднее, чем стран, которые сразу выбрали путь реформ (Польша, Венгрия и др.).. Первую полноценную программу - которая предусматривала формулирование ряда условий со стороны Фонда - был согласован между Украиной и МВФ лишь в конце 1994 года.

Сотрудничество МВФ с Украиной не обеспечило мгновенного прекращения спада производства или немедленному повышению уровня жизни населения. Однако займы смягчили краткосрочные проблемы реформ, в частности относительно уровня населения. Если бы МВФ не давал кредитов Украине, неизбежные коррективы в показателях платежного баланса и бюджета под влиянием рыночных сил происходили еще быстрее и мучительнее.

МВФ начал сотрудничество с Украиной в условиях значительного дисбаланса денежно-кредитной сферы страны, который вызывал дальнейшее падение промышленного производства и, в конечном итоге, снижение уровня жизни ее населения. В таких условиях требовались меры, способные за довольно короткое время скорректировать очевидные диспропорции, поскольку дальше обесценивание национальной валюты и высокая инфляция тормозили процесс установления нормальных экономических отношений. Таким образом, первые шаги, которые МВФ предложил сделать Украину, было направлены на ограничение бюджетного дефицита до уровня, который позволил бы снизить инфляцию и обеспечить стабильность на валютном рынке. Фонд также настаивал на элементарных мерах экономической либерализации, таких как унификация валютного курса - для того, чтобы ценовые сигналы отражали рыночные условия и закладывали фундамент для развития рыночной экономики. Отчасти благодаря более стабильному экономическом климата, обеспеченному этими шагами, снижение

промышленного производства в Украине в 1996-1997 годах существенно замедлился, а впоследствии начался рост.

Очевидно, несмотря на необходимость мер по стабилизации ситуации, сами по себе они не могли решить глубоко укоренившихся проблем, вызванных неэффективным государственным и корпоративным руководством, а также обеспечить становление необходимых рыночных институтов. Однако, при прочих равных условиях, макроэкономическая стабильность в значительной степени помогает стимулировать прозрачность экономических процессов, поскольку при этом значительно облегчается задача отслеживания финансовых потоков. Например, при стабильно низкой инфляции значительно снижаются возможности «игры на разнице процентных ставок», которую раньше часто использовали, создавая финансовые пирамиды или предоставляя неоправданные льготы в финансовой сфере.

Кроме того, макроэкономическая стабильность - мощное орудие для предотвращения вопиющей неровности при распределении национального богатства. Богатые слои населения с нужными связями всегда найдут способ защитить свои активы от инфляции и экономического спада, тогда как у подавляющего большинства населения таких возможностей нет. Проблемы распределения еще более усугубляются перекосами в микроэкономике, что может привести, скажем, к накоплению просроченных задолженностей по выплате зарплаты. Вследствие сохранения структурных диспропорций, в частности неэффективного государственного и корпоративного руководства, макроэкономическая нестабильность в Украине, безусловно, обусловила бы еще большую неравенство.

МВФ активно искал способы усиления социальной защищенности населения, например, путем включения в целевых показателей, отслеживаемых в его программах, графика уменьшение задолженности правительства по социальным платежам. В более общем плане он выступал за введение эффективной системы адресной социальной обеспечения. Несомненно, МВФ подчеркивал приоритете финансовой стабилизации, как того требует его устав. Но сложно представить себе, каким образом система социального обеспечения могла бы работать в условиях галопирующей инфляции и падение объемов производства.

Международный валютный фонд также поддерживал расходы на образование, науку и техническое развитие. Снижение государственных расходов на поддержку этих отраслей стало результатом истощения доходной базы бюджета, главным образом в связи с расширением налоговых льгот, продолжающимся хаосом в экономике из-за отсутствия верховенства закона и непоследовательно стимулирования различных субъектов экономической деятельности, часто в ущерб производительным секторам экономики. Одновременно эти проблемы были слишком глубокими и «структурными» по сути для того,

чтобы решать их только средствами макроэкономической политики - основной сферы компетенции Фонда.

На самом деле «чрезмерно фискальный» подход МВФ, на что часто жалуются его критики, свидетельствует только о признании основного факта, что «два плюс два - четыре», то есть расходы нужно оплачивать. Это правило невозможно игнорировать протяжении большого отрезке времени. Страны, которые пошли «альтернативным» путем, прибегая к инфляционному финансированию расходов (например, Беларусь), теперь испытывают недостаток внешнего и внутреннего финансирования, тогда как темпы развития их экономик снижаются. В Беларуси в 2001г. был зафиксирован самый высокий среди стран СНГ уровень инфляции и низкие в СНГ темпы прироста реального ВВП. За период независимости объемы прямых внешних инвестиций в эту страну были мизерными. Низкая производительность, отсутствие конкурентоспособности на международных рынках и высокая задолженность по зарплате, другие виды бюджетной задолженности сформировались в Беларуси вследствие относительно медленного темпа и непоследовательного характера реформ.

Разумеется, оглядываясь назад, следует признать, что, формулируя свои требования, Международный Валютный Фонд, возможно, имел уделять больше внимания решению глубоких структурных проблем, например, проявлять большую осмотрительность при выделении средств в связи с наличием глубоко укоренившихся проблем в сфере государственного и корпоративного руководства. Однако трудно представить, каким образом такой подход мог бы существенно повлиять на экономику Украины и повысить благосостояние ее населения. Вместе внутриполитическая поддержка реформ, в частности направленных на элементарную стабилизацию экономики, могла бы еще более осложниться.

Подробные планы структурных реформ в Украине, подготовленных при поддержке МВФ, разрабатывались в тесном сотрудничестве со Всемирным банком, и они вызывают очень мало расхождений в оценках со стороны независимых экономистов из стран с рыночной экономикой, в частности стран ЕС. Многие из этих структурных реформ остаются незавершенными и требуют дальнейшего прогресса, которому, дополняя сотрудничество с международными финансовыми организациями, способствовать движение Украины в Европейский Союз, а также ее вступление в ВТО [156. с. 8].

Всемирный Банк и МВФ всегда остаются организациями, которые взаимно дополняют осуществляемой ими деятельности. Однако предоставление займов для крупномасштабных изменений в экономической политике заставило их сотрудников в течение последних двух десятилетий расширить сотрудничество. Всемирный Банк ставит целью создать прочную основу для разрабатываемых им конкретных программ, а МВФ пытается способствовать стабильности международной валютной системы.

Проектный цикл Всемирного Банка осуществляется в шесть этапов: выбор, подготовка и оценка проекта, переговоры по поводу проекта и его представления Совету исполнительных директоров, реализация проекта и контроль за ходом его осуществления и оценка результатов реализации проекта. Некоторые проектные предложения не идут дальше первого этапа - этапа выбора. Другие подлежат переработке на этапах подготовки и оценки проекта, поэтому конечный результат значительно отличается от первоначального замысла. В течение года Всемирный Банк утверждает более 200 проектов.

Выбор. Выбором проектов и внесением предложений об их финансировании Всемирным Банком в основном занимаются правительства стран-заемщиков. В отдельных случаях проект может быть выбрано после изучения сотрудниками Всемирного Банка общеэкономических проблем или ситуации в каком-то определенном секторе. Например, на основе анализа политики страны в области транспорта или сельского хозяйства может подтвердиться потребность в строительстве новых подъездных дорог, чтобы обеспечить фермерам выход на широкий рынок. В рамках программы помощи в управлении сектором энергетики, осуществляемой совместно с Программой развития Организации Объединенных Наций, выбираются приоритетные проекты в области энергетики.

Сейчас плановые органы решают такие вопросы: Кто получит выгоду от реализации проекта? Или перевесят выгоды от реализации проекта над затратами? Существуют другие возможности достижения этой же цели? Проект должен также проверяться на приоритетность: например, хороший промышленный проект может не пройти этой проверки из-за того, что существует неотложный сельскохозяйственный. После того как проект преодолеет все эти барьеры, его включают в многолетнюю программу предоставления займов той или иной стране, это делается для того, чтобы обеспечить ресурсы для реализации всех отобранных проектов в будущем.

Подготовка. Хотя Всемирный Банк дает стране-заемщику необходимую помощь, ответственность за рассмотрение технических, экономических, социальных и экологических аспектов проекта несет сама страна. Она определяет возможные варианты проекта, целесообразность принятия каждого из них, затраты на его реализацию и выгоды от его осуществления. Например, сопоставляются выгоды, которые будут получены от займа для модернизации промышленного предприятия, с ухудшением состояния окружающей среды, что может произойти в результате выбросов в атмосферу. Рассматривая сельскохозяйственный проект, заемщик должен решить: целесообразно при выращивании культуры использовать рабочий скот или технику. А рассматривая проект городского строительства, заемщику, возможно, необходимо сделать выбор между модернизацией и строительством новых зданий. Такие решения принимаются на основе технико-экономического обоснования. В ходе подготовки составляется график реализации проекта.

Оценка проекта. Даже после завершения подготовительной работы Всемирный Банк не готов принять решение о финансировании проекта. Прежде, Банк должен провести собственную независимую оценку проекта. Ежегодно проводится около 150 экспертиз проектов на местах, на это тратится 3-4 недели. Группа, состоит из сотрудников Всемирного Банка и консультантов, знакомится с результатам исследований, проведенных заемщиком, и затем проводит собственный анализ четырех аспектов проекта - технического, институционального, экономического и финансового.

Технические, институциональные, экономические и финансовые вопросы. Или спроектирована, например, плотина должным образом? Удовлетворяет ли она соответствующим требованиям? Или придется через ее строительство переселять местных жителей? Повлияет реализация проекта на окружающую среду?

Существуют у заемщика организация, административный персонал, сотрудники и правила, необходимые для строительства железной дороги и содержание его в исправности? Если их не существует, которые необходимы для того, чтобы они существовали?

Или перевесят выгоды от системы водоснабжения над расходами? Как ее существования повлияет на семейные доходы? Создаст ее строительство рабочие места для местных жителей? Ориентированной норма прибыли на инвестированный капитал?

Есть финансовый план заемщика обоснованным? Является ли система распределения электроэнергии экономически жизнеспособной? Подходит предложена система бухгалтерского учета?

Ведение переговоров и представления проекта Совету исполнительных директоров. Отчет Всемирного Банка о результатах оценки, в котором изложены его рекомендации по поводу условий предоставления займа - основа для ведения переговоров с заемщиком. В ходе переговоров сотрудники Банка и представители заемщика согласовывают меры, которые необходимо осуществить для успешной реализации проекта. Идя на взаимные уступки, сотрудники Банка и представители заемщика рассматривают все вопросы, возникшие в ходе подготовки и оценки проекта.

После завершения переговоров отчет о результатах оценки проекта (со всеми изменениями, внесенными на этапах переговоров), доклад президента Всемирного Банка и кредитные документы представляются на утверждение Совета директоров, в состав которой входят представители стран - членов Банка.

Реализация проекта и текущий контроль за ее ходом. На этом этапе осуществляется строительство дороги или школы, закупаются и монтируются механизмы и другое оборудования, осуществляется подготовка кадров. Поскольку страны-члены ожидают от Всемирного Банка принятие мер для того, чтобы прибыль от любого займа использовался только для той цели, для которой он был предоставлен, примерно десять человек-недель в год тратятся на контроль за реализацией каждого проекта. Сотрудники банка посещают место проведения работ с целью выявление проблем и оказание помощи в их решении. Контроль важен еще и том, что он дает возможность Всемирному Банку предоставлять заемщикам техническую помощь, что является одной из его основных функций по экономическому развитию. На отличие от коммерческого банка, который после утверждения займа передает деньги заемщику, Всемирный Банк не выплачивает выделенных средств, пока он не получит документального подтверждения, что заемщик потратил деньги на достижение оговоренных целей, например, приобрел грузовые автомобили, необходимые для строительства дорог или насосы оросительной системы. Суровые правила материально-технического снабжения требуют использования соответствующих материалов и услуг. Конечно, эти правила требуют от заемщика закупать товары и услуги через международные конкурсные торги (МКТ), доступ на которые открыт всем предприятиям стран - членов Всемирного Банка и Тайване. Процедура МКТ, который предусматривает публикацию объявления о проведении торгов, обеспечивает осуществление заказов на справедливой и эффективной основе.

Оценка результате ». Реализации проекта. Независимое подразделение Всемирного банка - Департамент оценки операций - несет ответственность за результаты реализации проектов. Для того чтобы обеспечить его беспристрастность, этот департамент подчиняется непосредственно Совету директоров и Президенту Всемирного Банка. В ходе оценки затрат на реализацию проекта, выгоды, а также график и эффективность реализации проекта сопоставляются с расчетными цифрами. В отчет, содержащий оценку результатов реализации проекта, включаются рекомендации по повышение эффективности завершенного проекта в будущем. Ежегодно для широкого общественности представляется обзор «Результаты оценки» (Evaluation Results).

Международный банк реконструкции и развития - основное кредитное учреждение, входит в группу Всемирного банка, - мобилизует основную часть средств на мировых финансовых рынках. МБРР продает облигации и другие долговые обязательства в виде ценных бумаг пенсионным фондам, страховым компаниям, корпорациям, другим банкам и лицам всех стран. Другими источниками средств Всемирного Банка является его

акционерный капитал и нераспределенную прибыль. Финансовые ресурсы Международного ассоциации развития (МАР) - филиала Всемирного Банка, предоставляет беспроцентные займы со взиманием небольшой платы за свои услуги, - почти полностью формируются за счет взносов богатых членов.

Взвешенная финансовая политика Всемирного Банка повышает его эффективность как посредника между частным капиталом и правительствами стран. Благодаря том, что Банк осмотрительно управляет своими финансами, ценные бумаги, которые им выпускаются, принадлежат к числу самых надежных в мире. Поэтому Банк имеет возможность получать ссуды на выгодных условиях и передавать сэкономленные средства странам развиваются, многие из которых, в противном случае не имели бы доступа к частным инвестиций.

Осмотрительное управление финансами Всемирного Банка принимает различные формы. Как и любая другое финансовое учреждение, Банк нуждается в первоначальном капитале. Этот капитал оказывают страны-члены, но - что необычно - это сводит их финансовое бремя в минимума. Они покупают акции, но фактически вносят только малую долю стоимости каждой из них. Неоплаченный остаток вносится только в том случае, если Всемирный Банк будет не в состоянии покрыть свои обязательства перед кредиторами, чего никогда не случается. Этот гарантированный капитал нельзя использовать для покрытия административных расходов или для предоставления займов.

Во Всемирном Банке действует установленное с большим запасом максимально допустимое соотношение собственных и заемных средств. Другими словами, общая сумма непогашенных займов не должна превышать общей суммы как внесенного, так и неуплаченного подписного капитала, нераспределенной прибыли и активного сальдо. Коммерческие же банки обычно рискуют капиталом, в десятки раз превышает их собственный.

Всемирный Банк осуществляет и другие шаги для укрепления своей репутации на рынках капитала. Он предоставляет займы по плавающей процентной ставке, которая непосредственно определяется затратами на его собственные заимствования. Всемирный Банк предоставляет займы только в валютах, по которым он привлекает заемные средства, и стремится к максимальной соответствии валют, от которых он получает нераспределенная прибыль, валютам, в которых он предоставляет займы. Это сводит к минимуму риск, связанный с колебанием валютных курсов.

С 1982 г. Всемирный Банк также активно осуществляет в рамках своей деятельности программу валютных свопов, связанных с изысканием ресурсов. Банк наметил определенные валюты, из которых осуществляется заимствование. Однако вместо получения займа непосредственно в запланированной валюте может оказаться целесообразным получить заем в одной валюте, а затем

обменять полученную сумму на средства в запланированном валюте. Если, скажем Банк решит, что ему нужна определенная валюта, например доллары США, он может купить другую валюту, например фунты стерлингов, и обменять ее на доллары.

Во Всемирном Банке действует правило, согласно которому его расходы на приобретение запланированной валюты после валютного свопа должны быть меньше затраты, ему пришлось бы нести на прямое заимствование в этой валюте на рынке.

Банк добился высоких показателей возвратности предоставленных ссуд. Существует правило, согласно которому Всемирный Банк не пересматривает условия оплаты процентов или основной суммы предоставленных займов и не заключает соглашений о пересмотре условий погашения долгов по займам. Благодаря таким финансовым показателям Банк имеет наивысший инвестиционный рейтинг - ААА - на рынках капитала. Такие успехи помогают ему продавать облигации осторожным инвесторам. В свою очередь, эти облигации дают возможность Банку предоставлять займы на строительство дорог и школ, внесение изменений в экономической политику и проведение других мероприятий в развивающихся странах.

Начиная с 1992 p., Когда Украина присоединилась к Всемирному Банку, займы этой уважаемого учреждения нашей стране превысили 3,4 млрд долл.. США на 24 проекта. Первую заем в ЗО млн дол. Всемирный Банк принял на развитие частного сектора - малого и среднего бизнеса, прежде всего путем реструктуризации неэффективных предприятий. Первый этап проекта начинается в четырех экспериментальных областях - Черновицкой, Хмельницкой, Волынской и Житомирской. Второй этап (С млн-долл.) Распространит приобретенный институциональный и реструктуризационных опыт на большее количество областей и предприятий. Заем является продолжением предыдущих финансируемых Международной финансовой корпорацией проектов технической помощи сфере приватизации малых и средних предприятий, продажи непроизводственных объектов, корпоративного управления и создания рынка высококачественных консультационных бизнес-услуг.

Международная финансовая корпорация. В группу Всемирного банка входит Международная финансовая корпорация (МФК - инвестиционный банк, который обслуживает предприятия частного сектора развивающихся стран). МФК предоставляет прямые кредиты частным компаниям и вкладывает капитал в их акции, а также привлекает финансирование из других источников для реализации проектов в частном секторе. Кроме того, МФК предоставляет консультативные услуги и техническую помощь правительствам и предприятиям.

МФК была создана в 1956 г. с целью содействия частному предпринимательству в мире, развивающейся. Это достигается путем финансирования проектов частного сектора, привлечение дополнительных финансовых

средств других инвесторов и кредиторов и предоставление консультативных услуг и технической помощи предприятиям и правительствам по вопросам инвестирования.

Финансирование проектов. В отличие от Всемирного Банка, МФК предоставляет займы частным компаниям без получения гарантий от правительства их стран. МФК также покупает акции предприятий стран, и мобилизует дополнительные средства для предоставление займов и на приобретение акций на международных финансовых рынках. Благодаря успешной деятельности МФК ее облигации на международных рынках получили наивысший рейтинг - ААА - агентства «Мудиз Инвестор Сервис» и фирмы «Стендарт энд Пур».

МФК - крупнейший источник прямого финансирования проектов в частном секторе стран. Хотя МФК инвестирует и заимствует средства на рыночных условиях, она не конкурирует с частным капиталом. Она финансирует проекты, способные привлечь достаточные финансовые средства на приемлемых условиях из других источников. Обычно МФК финансирует до 25 процентов общей суммы затрат на проект, - для того, чтобы проект финансировался преимущественно частными инвесторами и кредиторами. Хотя МФК может приобрести до 35 процентов акций компании, она никогда не становится крупнейшим владельцем акций и не участвует в управлении деятельностью предприятия. Поскольку МФК не получает правительственных гарантий, она разделяет со своими партнерами все риски, связанные с проектом. МФК финансирует создание новых компаний, а также расширение или модернизацию существующих предприятий в различных секторах - от агропромышленного к промышленному и от энергетического до горнодобывающего. Ряд проектов МФК предусматривает развитие финансового сектора развивающихся стран, например, счет финансирования деятельности по созданию таких предприятий, как инвестиционные банки и страховые компании.

МФК может предоставлять кредиты на приобретение акций и организовывать выпуск квазакций, причем в сочетании, необходимом для того, чтобы обеспечить надлежащее финансирование проекта с самого начала. МФК может предоставлять дополнительную финансовую помощь займам на случай непредвиденных обстоятельств или предоставляя полные или частичные гарантии другим источникам финансирования. За последние несколько лет МФК открыла предприятиям развивающихся стран, доступ к таким альтернативным инструментов, как валютные и процентные свопы. МФК выступила посредником в нескольких таких свопам, осуществленных компаниями Мексики, Боливии, Египта и Ганы, предоставив им помощь в ознакомлении с методами управления риском, которые сегодня широко используются компаниями промышленно-развитых стран, но не известны компаниям развивающегося мира.

Мобилизация финансов. МФК привлекает финансовые средства других инвесторов и кредиторов для реализации проектов в развивающихся странах, с помощью целого ряда способов. Активно ведется поиск партнеров для совместных предприятий и привлечения дополнительных средств, наряду с содействием другим учреждениям в предоставлении займов или приобретении акций, имеющих отношение к проектам, которые финансируются МФК. За счет организации синдицированных займов МФК способна привлечь коммерческие банки к кредитованию предприятий стран. При предоставлении синдицированных займов МФК выступает как официальный кредитор, подписывая кредитный договор вместе с заемщиком. Коммерческие банки участвуют в займах МФК. Кроме того, МФК гарантирует размещение ценных бумаг компаний развивающихся стран, на рынке и способствует вложению средств, которые она помогла получить этим странам, в иностранные акции на их фондовых биржах.

Консультативные услуги и техническая помощь. В ходе проведения оценки проекта МФК может предоставить компаниям значительную техническую помощь, например, в выборе партнера или технологии, поиска рынков сбыта их продукции и подготовке наиболее приемлемого финансирования. Кроме того, МФК консультирует компании по вопросам, связанных с финансовой перестройкой, помогая сократить задолженность.

МФК предоставляет консультации правительствам по целому ряду вопросов, например, по поводу развития рынков капитала. Она помогает правительствам разработать и внедрить административные, правовые и бюджетные принципы, необходимые для эффективного деятельности финансовых учреждений. Кроме того, МФК предоставляет консультации по вопросам, приватизации и перестройки государственных предприятий, намеченных к приватизации. Консультативная служба по иностранным инвестициям, созданная МФК вместе с Многопрофильным агентством по гарантированию инвестиций и Всемирным банком, предоставляет правительствам консультации по привлечению прямых иностранных инвестиций.

Инвестиции в проекты развития инфраструктуры. Эффективное предоставление услуг в таких секторах, как энергетика, водоснабжение, транспорт и связь, имеет важное значение для успешного развития частного сектора. Все большее число стран - членов МФК открывает сектора, которые когда-то полностью принадлежали государству, для частных инвестиций и предпринимательства. С учетом этой тенденции МФК создала подразделение, которое специализируется на развитии инфраструктуры, и шире развернула работу в этом направлении.

Деятельность МФК в Восточной и Центральной Европе и странах бывшего СССР. Страны Восточной и Центральной Европы и бывшего СССР представляют собой широкое поле деятельности для МФК. Представители МФК в Варшаве, Праге, Будапеште и Москве осуществляют все большее количество проектов. В функции МФК входит финансирование проектов в частном секторе и предоставление правительствам консультаций по созданию современного финансового сектора, продажи государственных предприятий и привлечения иностранных инвестиций.

МФК консультирует государственные структуры России и Украины по поводу различных методов приватизации государственных и разработала приватизационные программы, могут использоваться местными органами власти обоих государств как образцы. МФК помогла организовать и провести аукцион по продаже малых предприятий в трех областях России и в украинском городе Львове.

Развитие малого предпринимательства. Во многих развивающихся странах, мелкие предприниматели, имея многообещающие замыслы, нередко не в состоянии получить ссуды или консультации, необходимые им для расширения и открытия предприятий. МФК создала несколько групп развития для оказания финансовой помощи в странах Африки от Сахары к югу, Центральной Америке, странах Карибского региона, островных государствах, которые находятся в южной части Тихого океана, и Польши с целью оказание помощи предпринимателям в подготовке проектов. Хотя сами по себе эти группы не являются источниками финансирования проектов, они помогают предпринимателям находить займы и продавать акции на разумных условиях.

МФК и окружающую среду. МФК видит в охране окружающей среды одно из своих основных задач и играет ведущую роль в расширении участия частного сектора стран, в природоохранной деятельности. МФК усилила деятельность анализа экологической приемлемости различных проектов, активизировала привлечение ресурсов частного сектора на создание товаров и услуг, которые отвечают экологическим интересам стран, а также расширила сотрудничество в этой области с другими организациями.

Заслуживает также внимание возможность, а в ряде случаев - и целесообразность привлечение средств такой известной международной организации, как ЮНИДО (Специализированной Организации Объединенных Наций по промышленному развитию). Проведя экспертизу технико-экономических показателей предлагаемого к реализации инвестиционного проекта с помощью специальной компьютерной системы «КОМФАР», представители ЮНИДО в каждой из 150 стран, входящих в эту уважаемую во всем мире организации, направляют данные по проекту в ее штаб-квартиру в Вене, где соответствующие специалисты подыскивают партнера - инвестора для реализации предложенного проекта.

Инвестиционные проекты принимаются к реализации в том случае, если они соответствуют определенным приоритетам. При отборе инвестиций

них проектов исходят из того, что инвестиции должны соответствовать одному или нескольким следующим критериям:

- Обеспечить источники финансирования приоритетных отраслей экономики, которые способствуют прогрессивным структурным преобразованиям;

- Способствовать созданию новых рабочих мест на предприятиях, где осуществляются инвестиции;

- Сопровождаться внедрением современных или перспективных ресурсосберегающих и экологически безопасных видов технологий;

- Ориентироваться на наиболее рациональное использование сырьевой базы страны;

- Способствовать снижению затрат предприятиями энергоносителей и сырья на единицу произведенной продукции;

- Содействовать развитию мощного экспортного потенциала путем обеспечения конкурентоспособности на международных рынках;

- Способствовать ликвидации существующих диспропорций и дефицитов на рынке страны.

Эффективность проекта характеризуется системой критериев (показателей), которые отражают соотношение результатов и затрат в соответствии с интересами его участников.

Эффективность инвестиционных проектов характеризуют следующие виды оценок:

- Финансовая - характеризует последствия реализации проекта для его непосредственных участников;

- Экономическая - характеризует связанные с реализацией проекта затраты и результаты, выходящие за пределы прямых финансовых интересов участников инвестиционного проекта и отражают последствия его осуществления для государственного, регионального или местного бюджетов;

- Социальных и экологических последствий проекта, а также расходов, связанных с социальными мероприятиями и охраной окружающей среды.

При определении эффективности инвестиционного проекта оценка результатов и затрат осуществляется в пределах расчетного периода, продолжительность которого определяется по учетом:

- Сроков сооружения, эксплуатации и (при необходимости) ликвидации объекта;

- Амортизационного срока службы основного технологического оборудования;

- Срока, за который предполагается достижение оговоренного объема продукции или нормы прибыли.

Расходы участников делятся на первичные (капиталоутворюючи инвестиции), текущие и ликвидационные, которые осуществляются согласно стадии реализации проекта.

Для оценки стоимости результатов и затрат могут применяться базисные, прогнозируемые и расчетные цены.

Основными критериями экономической и финансовой оценки эффективности проектов:

- Чистый приведенный доход (ЧПП)

- Срок окупаемости (ТО)

- Уровень прибыльности (РП).

Вспомогательными показателями экономической и финансовой оценки эффективности проектов могут быть:

- Приведенные затраты;

- Создание новых рабочих мест

- Улучшение внешнеторгового баланса.

С помощью каждого из критериев экономической и финансовой оценки проектов определяется:

- Есть инвестиционный проект достаточно эффективным;

- Какой из альтернативных проектов эффективнее.

Экономическая и финансовая оценка эффективности проектов предполагает общий способ проведение текущих и будущих поступлений и отчислений средств в сравнительного вида. Этот способ применяется для исчисления чистого приведенного прибыли, приведенных затрат, уровня доходности инвестиций и срока дисконтированной окупаемости проекта.

При подготовке и осуществлении инвестиционных проектов следует учитывать риски, которые влияют на их эффективность (рис.5.2).

На эффективность инвестиционных проектов могут влиять неопределенности

- Неопределенность политической ситуации, возможность неблагоприятных социально-политических изменений в стране или регионе;

- Недостаточность или неточность информации о динамике технико-экономических показателей, параметров новой конъюнктуры цен, валютных курсов и т.п.;

- Усложнение природно-климатических условий;

- Неопределенность целей, интересов и поведения участников;

- Недостаточность или неточность информации о финансовом состоянии и деловой репутации предприятий-участников (возможность неплатежей, банкротства, невыполнение договорных обязательств).



Рис. 5.2. Классификация рисков при подготовке и осуществлении инвестиционных проектов

На предпроектной стадии разработки замысла проекта и оценки его прогнозируемой эффективности выполняются расчеты укрупненных показателей, которые в дальнейшем могут использоваться как исходные данные при вычислении и уточнении результатов инвестиционного проекта. На основе прогнозируемых оценок выполняются предыдущие расчеты таких показателей:

- Ожидаемые объемы производства и реализации продукции (оказания услуг);

- Единовременные затраты на создание основных производственных и непроизводственных фондов;

- Расходы, связанные с производством и реализацией продукции (оказанием услуг);

- Ожидаемый валовой доход и прибыль.

На основе расчетов формируется первоначальный план движения денежных потоков, что является основой для определения показателей экономической оценки эффективности проекта и необходимости привлечения дополнительного капитала, его размеры, наиболее благоприятные условия для получения и возврата.

Схему экономического взаимодействия при подготовке и осуществлении инвестиционных проектов приведены на рис. 5.3.

Вопрос критериев отбора инвестиционных проектов, исходя из реальной возможности объема ассигнований, - это прежде всего вопрос о преимуществах различных вариантов инвестиций. Они определяются системой показателей для вычисления основных критериев экономической оценки эффективности проекта.

1. Чистый приведенный доход (ЧПП) определяется как сумма текущих чистых прибыли за весь расчетный период проекта, приведенных к начальному периода. Целью применения этого показателя является определение, насколько вложения средств в проект выгодным, чем их использования на финансовом рынке или в альтернативных проектах национальной экономики.

Для приведенного чистого дохода, валовых доходов и валовых расходов различных по время в цены первоначального периода используется норма дисконта, равной принятой для инвестора норме прибыли от вложенного капитала.

Норма дисконта для оценки эффективности проектов может равняться средней учетной ставке, которая будет выплачиваться за привлеченный капитал, с фиксированным процентом (привилегированные акции, облигации и другие приравненные к ним источники, средне-и долгосрочные кредиты и т.д.).

Недостаток показателя ЧПП: оценка эффективности проекта определяется абсолютной величиной, что затрудняет сравнение эффективности альтернативных проектов, каждый из которых требует разного размера инвестиций.



Рис. 5.3. Схема экономического взаимодействия при подготовке и осуществлении инвестиционных проектов

2. Срок окупаемости (ТО) - это период (в месяцах, кварталах или годах), в течение которого первичные (капиталоутворени) вложения и другие затраты, связанные с инвестиционным проектом, покрываются суммарными результатами его внедрения. Цель применения этого показателя - определение окупаемости инвестиций в проект в течение срока, по которому рассчитывается движение денежных потоков с принятым уровнем достоверности.

Исходными данными для расчета срока окупаемости проекта:

- Сумма инвестиций;

- Сальдо движения средств по проекту по годам в течение осуществления проекта.

3. Срок учетной окупаемости (ЩО) - период, в течение которого приведенная стоимость инвестиций в проект будет полностью окуплена приведенной величине будущих доходов (потоков денежных средств).

Цель применения этого показателя - определение срока, после которого инициатор проекта и национальная экономика начнут реально пользоваться финансовыми и экономическими результатами проекта. В отличие от срока окупаемости этот показатель учитывает обесценивания денежных средств в течение определенного времени, но позволяет автоматически отбирать проекты, связанные с невысокими рисками.

4. Уровень доходности инвестиций (капитальных вложений) (РП) - это соотношение приведенной суммы ожидаемых доходов приведенной суммы инвестиций. Уровень доходности указывает на эффективность проекта при условии постоянной нормы дисконта.

Для определения отдачи каждой денежной единицы (гривни) инвестиций учетом обесценивания средств в ходе реализации проекта применяется коэффициент доходности инвестиций (К) - соотношение приведенных затрат проекта.

Применение показателя «коэффициент доходности инвестиций» дает возможность делать выбор среди альтернативных проектов, связанных с различными объемами расходов, то есть инвестиций.

Инвестиции считаются эффективными, если среднегодовые отливы денежной массы (Платежи) приняты за среднегодовые ее притоки (поступления).

5. Вспомогательные показатели экономической и финансовой эффективности проекта:

~ Приведены валовые расходы - приведенная (текущая) величина предстоящих расходов (Денежных отчислений) на реализацию, эксплуатацию и техническое обслуживание проекта в течение всего его срока. Цель применения этого показателя - определение целесообразной альтернативы реализации проекта, выгоду от которого невозможно или слишком сложно оценить в денежном выражении (например, образовательные или природоохранные проекты)

- Количество новых рабочих мест, которые будут созданы в результате внедрения инвестиционного проекта

- Определение улучшения внешнеторгового баланса за счет реализации проекта осуществляется сравнением полученной экономии иностранной валюты вследствие замены импорта в течение эксплуатационной фазы проекта с суммой расходов в иностранной валюте на реализацию проекта.

Экономическая оценка эффективности инвестиционных проектов, реализуемых по счет Государственного бюджета, осуществляется с учетом следующих условий:

- При расчете доходности инвестиционного проекта, осуществляемого в интересах, устанавливается единая контрольная норма дисконта (в проектах, финансируемых за счет других источников, норма дисконта устанавливается предприятием в зависимости от доходности альтернативного вложения денег, доступного для данного предприятия)

- При экономической оценке государственных проектов учитываются следующие результаты осуществления проекта (виды эффекта), как: длительное воздействие на положение людей, на уровень их жизни, совершенствования экономического положения и условий охраны здоровья, прогрессивность, продления профессиональной жизни работников, экономия средств за счет улучшения инфраструктуры, система связи и т.д..

Показатели экономической оценки отражают эффективность проекта с точки зрения интересов экономики в целом, а также для регионов, отраслей, организаций и предприятий, участвующих в его осуществлении.

Социальные, экономические и другие результаты, которые не имеют стоимостного выражения, также учитываются для принятия решения о государственной поддержке проектов.

Инвестиции в высокие технологии. Если посмотреть на экономику развитых стран, то можно увидеть, что она в значительной степени базируется на новых, высокотехнологичных отраслях, на так называемых постиндустриальных технологиях, в которых в первую очередь относятся:

- Компьютерные и интернет-технологии

- Биотехнология;

- Генная инженерия

- Электронные средства коммуникации и связи.

Сегодня в Украине высокотехнологичных компаний еще немного. В последние годы создается новое направление работы, что увеличит их количество. Для реализации проекта в апреле 2000 года была разработана программа, в ходе реализации которой должен быть создан единый универсальный инструментарий для регистрации, оценки и продвижения на фондовый рынок как стартовых проектов, так и уже успешно работающих

компаний. Предложенная схема продвижения акций компаний высоких технологий на фондовый рынок предполагает:

- Реструктуризации существующих компаний высоких технологий;

- Преобразование компании в открытые акционерные общества;

- Регистрации выпусков акций;

- Расчет потребности в привлечении средств для своего развития;

- Подготовку бизнес-планов эффективного использования привлеченных денежных ресурсов;

- Проведение структурных преобразований компаний с целью построения прозрачной системы управление бизнесом;

- Подготовку первичного размещения акций компаний на фондовом рынке;

- Создание вторичного рынка акций компаний.

Разрабатывается конкретная программа вывода предприятий на фондовый рынок. Предлагаются механизмы всесторонней поддержки компаний по их подготовке к выхода на биржу и последующее сопровождение обращения их акций на фондовом рынке.

Проект дает возможность отработать технологию и определить принципы работы с привлечения на рынок широкого слоя акционированных компаний традиционных отраслей экономики.

Новый проект - это модель, которую в перспективе можно будет применить и для вывод на фондовый рынок массы малых и средних предприятий. Они также нуждаются в существенной финансовой поддержки, а их продукция необходима населению. Этот проект важен и для всей отечественной экономики.

Цель проекта:

- Создать условия для выхода hi tech компаний на рынок капитала для привлечения в них инвестиций;

- Отработать методику выхода предприятий традиционного сектора экономики на фондовый рынок;

- Создать поле для привлечения средств мелких инвесторов на рынок;

- На конкретных примерах отработать вопросы повышения культуры корпоративного управления.

В экономически развитых странах появление высоких технологий способствовало образованию многочисленных компаний, занятых продвижением новых технологий на рынок. Зарождаются эти компании как небольшие лаборатории и конструкторские бюро для разработки идей и проектов. Впоследствии они могут превратиться в мощные компании с мировым именем. Такие, например, как всемирно известная «Майкрософт» или «Сиско» (производит е-режной оборудование Интернет), или «Оракл» (разрабатывает программное обеспечение баз данных).

Безусловно, многим отечественным высокотехнологичным предприятиям остро не хватает финансовой поддержки для расширения бизнеса. На это, в частности, указывает падение доли инновационно активных предприятий. По оценке экспертов, за 1990-е годы она сократилась с 60 до 5%, тогда как в развитых странах этот показатель составляет 60-80%.

Таким образом, проекты по выводу акций компаний высоких технологий на организованный фондовый рынок стал очень актуальным.

Надежды на развитие сферы высоких технологий связаны, в частности, с тем, что в настоящее бизнес приходят новые, прогрессивные финансовые специалисты и управленцы, прошли «школу» реального сектора и получили опыт на Западе и знают, как работать на рынке капитала.

За последнее десятилетие капитализация технологического сектора США выросла с $ 300 млрд до более $ 3 трлн. При этом доля технологических компаний на фондовом рынке страны увеличилась за этот период с 10 до 33%.

Так, наиболее известным мировым торговой площадкой, на которой торгуют акциями высоких технологий, является американская электронная торговая система NASDAQ, которая была запущена в конце 1971 года.

Акции высокотехнологичных компаний, кроме NASDAQ, продаются на нескольких десятках специализированных площадках в Европе и Азии. Продолжается организация новых площадок акций высоких технологий. Объем первичного выпуска акций в 1999 году достиг рекордных показателей ($ 69,2 млрд) [49] ..

Возникает естественный вопрос: пойдут инвестиции на наш рынок? К потенциальным эмитентов следует отнести две группы фирм: производителей высокотехнологичного оборудования и производителей интеллектуальной продукции.

Для этих эмитентов характерно, с одной стороны, связь с областью hi Tech и, другой - высокий риск вложений в них. Что касается инвесторов, работать на новом рынке, то они должны быть готовы к высокому риску вложений.

Предполагается, что изначально интерес к этому рынку могут оказать значительные инвестиционные компании. Однако, основываясь на западном опыте, можно сказать, что эта сфера очень привлекательна и для мелкого, в том числе индивидуального инвестора.

Следует отметить, что современная инфраструктура, прежде Интернет, позволяет мелкому инвестору работать на рынке ценных бумаг, не выходя из дома. Такие возможности в этом году появились в украинскую инвестора: ему обеспечено доступ к торгам, в том числе и через Интернет.

В рассматриваемом вопросе есть ряд рисков. Во-первых, практически все

компании, работающие в сфере высоких технологий, существуют очень непродолжительное время: 2-3 года. Некоторые из них даже не могут предоставить инвесторам финансовую отчетность за более или менее длительный период, подтвержденную аудиторскими заключениями, т.е. не могут пройти процедуру листинга.

Во-вторых, существует риск неадекватной оценки инвесторами этого бизнеса, как правило, в сторону завышения реальной стоимости.

В-третьих, инвестор должен хорошо представлять, что вкладывать средства он будет не в существующий, налаженный бизнес, а в его создании.

Стратегия Европейского банка реконструкции и развития в Украине на период до 2004 заключаться прежде всего в поиске и реализации проектов в частном секторе с привлечением как иностранных, так и отечественных инвесторов.

Стратегия определяет приоритетные направления дальнейшей работы ЕБРР в Украине, среди которых проекты инфраструктурного характера, в частности, в секторе транспорта, включая с транспортировкой нефти и газа, в сфере муниципального водо-и теплоснабжения; проекты в области энергосбережения и осуществления программ, связанных с финансированием малого и среднего бизнеса.

Другими важными направлениями сотрудничества будут финансирования проектов агропромышленного сектора, укрепление банковской системы, развитие небанковских финансовых институтов (ипотеки, лизинга, страхования) и другие.