Майорова Т.В. Инвестиционная деятельность (2004)
8.4. Методы оптимизации структуры инвестиционных ресурсов
Формирование структуры источников финансирования - это очень сложный процесс, который зависит от мощности каждого источника в тот или иной период времени, финансового состояния и перспектив развития акционеров, а также конъюнктуры рынка и актуальность инвестиционного проекта в перспективе.
Во время прединвестиционных исследований перед субъектами хозяйствования возникает проблема определения объема и структуры инвестиций для финансирования проекта, а именно:
- Каким должно быть соотношение постоянных и переменных затрат на производство.
- Каким образом в перспективе будет формироваться основной и оборотный капитал.
- Каким должно быть соотношение собственного, акционерного и заемного капитала.
- При каком соотношении финансовых ресурсов, направляемых на финансирование инвестиционного проекта доходы от его реализации будут наибольшими.
Зачастую для решения этих проблем используют эффект финансового рычага (Левереджа).
Структура инвестиционного капитала связана с соотношением долга и собственного капитала. Чем большую задолженность по сравнению с собственного капитала имеет фирма, тем выше его финансовый левередж. Кроме того, в тех случаях, когда ставка ежегодных финансовых выгод от инвестиций, осуществляемых с привлечением заемных средств, превышает процент за кредит, левередж является положительным. Если доходность по инвестициям не превышает процент по ссудному средствам, левередж является отрицательным. В случаях, когда инвестиции приносят доход, равный проценту за кредит, левередж является нейтральным.
Другими словами, принимая в долг, инвестор получает высокие доходы, пока отдача от заемных средств больше процент, который нужно оплатить эти средства. Такой рост чистых доходов на акцию называется Финансовый леверидж.
Свойство финансового левереджа (рычага) заключается в том, что возникает использовать капитал, взятый в долг под фиксированный процент, для инвестиций, которые приносят прибыль больше процент за кредит.
Идею финансового рычага формально можно представить по следующим формулам, используя такие экономические компоненты:
Пr - прибыль после выплаты налогов;
Е - собственный капитал;
В - долгосрочная задолженность, и - проценты по долгосрочной задолженности;
R - ставка доходности собственного капитала
г - ставка доходности инвестированного капитала (собственный капитал + длительно задолженность).
Далее определим ставку доходности собственного капитала:
R = ПR / Е, (8.24)
Чистая прибыль представим через его составляющие:
П = (Е + В) * r-В * и (8.25)
где (Е + В) * r - прибыль на всю сумму инвестированного капитала;
В и - процентные платежи по непогашенные частицы долгосрочного долга с учетом налога. Согласно формулу ставки доходности собственного капитала представим в таком виде:
R - [(Е + В) * r-В * и] / Е = г + (В / Е) * (г - е), (8.26)
Выражение (8.26) показывает эффект рычага, который представлен положительной величиной - вторым слагаемым, т.е. отношением заемного капитала и собственного капитала умноженного на разницу между доходом от чистых активов и стоимости оплаченных процентов по кредитам с учетом налога. Таким образом, благодаря привлеченным средствам (В) доходность собственного капитала быстро растет при условии, что г-и.
Рассмотрим четыре варианта использования финансового рычага при условии, что и = 8%; r = 12%.
1. В = 0 Е = 100 тыс. грн., R = 12 + 0/100 * (12-8) = 12%;
2. В = 25тыс. грн.; Е = 75 тыс. грн., R = 12 + 25/75 * (12-8) = 13,33%;
3. В = 50 тыс. грн.; Е = 50 тыс. грн., R = 12 + 50/50 * (12 - 8) = 16%;
4. В = 75 тыс. грн.; Е = 25 тыс. грн., R = 12 + 75/25 * (12 - 8) = 24%;
Как видно из примера, при стоимости заемного капитала после уплаты процентов за кредит в 8% и наличии реальной возможности при нормальных условиях получить 12% прибыли после выплаты налогов на инвестиционные чистые активы, ставка доходности собственного капитала в первом случае составила также 12%, так как долга нет, то вся прибыль является собственным капиталом.
Если доля долга в структуре капитала увеличивается, то ставка доходности собственного капитала растет, поскольку в каждом случае доходность инвестиций превышает стоимость уплаченных банку процентов.
Учитывая интересы собственников компании, предприятиям необходимо иметь реальную возможность оптимизации структуры капитала инвестиционного проекта за счет выбора такого ее варианта, при котором достигается максимальный уровень эффективности использования собственных средств и минимизируется финансовый риск.
В связи с этим, следует научиться определять оптимальную структуру источников финансирование инвестиционных проектов, т.е. определять какой должна быть доля заемных средств с учетом риска. Для этого используется соотношение "рентабельность - финансовый риск" (Я), как критерий оптимизации структуры капитала, который определяется по формуле:
где Р - годовая величина проектного прибыли до налогообложения и выплаты процентов;
ЗК-величина заемного капитала, направленного на финансирование инвестиций;
ВК-величина собственного капитала, направленного на финансирование инвестиций; r - средняя ставка процента по заемным средствам финансирования, коэффициент;
rf-безрискова ставка рентабельности на финансовом рынке, коэффициент;
tax - ставка налога и других отчислений из прибыли, коэффициент.
Также в оценке оптимального варианта структуры инвестиционного капитала, рекомендуется использовать показатель срока окупаемости (РВ), что рассчитывается по формуле:
где I - потребность в капитале всех источников финансирования.
Рассмотрим это на примере.
Оценка оптимальной структуры капитала инвестиционного проекта
В ходе оценки оптимальной структуры капитала инвестиционного проекта необходимо придерживаться следующих этапов анализа:
1. Оценивается общая потребность в капитале независимо от возможных источников финансирования (в данном задании 8750 тыс. грн.).
2. Определяется максимально возможная доля собственного капитала в общей величине средств, направленных на финансирование долгосрочных инвестиций.
3. Рассчитывается показатель "рентабельность - финансовый риск" для всех вариантов структуры инвестированного капитала.
4. Рассчитывается скорость возврата инвестированного капитала.
5. В пределах между наибольшей долей собственного капитала и его нулевым уровнем в общем объеме средств финансирования с использованием критериев максиму показателя л и минимума РО определяется оптимальная комбинация средств, поступающие на финансирование долгосрочных инвестиций из различных источников.
Таким образом, из таблицы видно, что лучшая структура источников финансирования инвестиционного проекта 20% - долгового капитала и 80% собственного капитала. При такой структуре уровень финансового риска (0,04) и сроком окупаемости (2,4 года) маленький, а значит, показатель X имеет наибольшее значение - 13.
Во время прединвестиционных исследований перед субъектами хозяйствования возникает проблема определения объема и структуры инвестиций для финансирования проекта, а именно:
- Каким должно быть соотношение постоянных и переменных затрат на производство.
- Каким образом в перспективе будет формироваться основной и оборотный капитал.
- Каким должно быть соотношение собственного, акционерного и заемного капитала.
- При каком соотношении финансовых ресурсов, направляемых на финансирование инвестиционного проекта доходы от его реализации будут наибольшими.
Зачастую для решения этих проблем используют эффект финансового рычага (Левереджа).
Структура инвестиционного капитала связана с соотношением долга и собственного капитала. Чем большую задолженность по сравнению с собственного капитала имеет фирма, тем выше его финансовый левередж. Кроме того, в тех случаях, когда ставка ежегодных финансовых выгод от инвестиций, осуществляемых с привлечением заемных средств, превышает процент за кредит, левередж является положительным. Если доходность по инвестициям не превышает процент по ссудному средствам, левередж является отрицательным. В случаях, когда инвестиции приносят доход, равный проценту за кредит, левередж является нейтральным.
Другими словами, принимая в долг, инвестор получает высокие доходы, пока отдача от заемных средств больше процент, который нужно оплатить эти средства. Такой рост чистых доходов на акцию называется Финансовый леверидж.
Идею финансового рычага формально можно представить по следующим формулам, используя такие экономические компоненты:
Пr - прибыль после выплаты налогов;
Е - собственный капитал;
В - долгосрочная задолженность, и - проценты по долгосрочной задолженности;
R - ставка доходности собственного капитала
г - ставка доходности инвестированного капитала (собственный капитал + длительно задолженность).
Далее определим ставку доходности собственного капитала:
R = ПR / Е, (8.24)
Чистая прибыль представим через его составляющие:
П = (Е + В) * r-В * и (8.25)
где (Е + В) * r - прибыль на всю сумму инвестированного капитала;
В и - процентные платежи по непогашенные частицы долгосрочного долга с учетом налога. Согласно формулу ставки доходности собственного капитала представим в таком виде:
R - [(Е + В) * r-В * и] / Е = г + (В / Е) * (г - е), (8.26)
Выражение (8.26) показывает эффект рычага, который представлен положительной величиной - вторым слагаемым, т.е. отношением заемного капитала и собственного капитала умноженного на разницу между доходом от чистых активов и стоимости оплаченных процентов по кредитам с учетом налога. Таким образом, благодаря привлеченным средствам (В) доходность собственного капитала быстро растет при условии, что г-и.
1. В = 0 Е = 100 тыс. грн., R = 12 + 0/100 * (12-8) = 12%;
2. В = 25тыс. грн.; Е = 75 тыс. грн., R = 12 + 25/75 * (12-8) = 13,33%;
3. В = 50 тыс. грн.; Е = 50 тыс. грн., R = 12 + 50/50 * (12 - 8) = 16%;
4. В = 75 тыс. грн.; Е = 25 тыс. грн., R = 12 + 75/25 * (12 - 8) = 24%;
Как видно из примера, при стоимости заемного капитала после уплаты процентов за кредит в 8% и наличии реальной возможности при нормальных условиях получить 12% прибыли после выплаты налогов на инвестиционные чистые активы, ставка доходности собственного капитала в первом случае составила также 12%, так как долга нет, то вся прибыль является собственным капиталом.
Если доля долга в структуре капитала увеличивается, то ставка доходности собственного капитала растет, поскольку в каждом случае доходность инвестиций превышает стоимость уплаченных банку процентов.
Учитывая интересы собственников компании, предприятиям необходимо иметь реальную возможность оптимизации структуры капитала инвестиционного проекта за счет выбора такого ее варианта, при котором достигается максимальный уровень эффективности использования собственных средств и минимизируется финансовый риск.
В связи с этим, следует научиться определять оптимальную структуру источников финансирование инвестиционных проектов, т.е. определять какой должна быть доля заемных средств с учетом риска. Для этого используется соотношение "рентабельность - финансовый риск" (Я), как критерий оптимизации структуры капитала, который определяется по формуле:
где Р - годовая величина проектного прибыли до налогообложения и выплаты процентов;
ЗК-величина заемного капитала, направленного на финансирование инвестиций;
ВК-величина собственного капитала, направленного на финансирование инвестиций; r - средняя ставка процента по заемным средствам финансирования, коэффициент;
rf-безрискова ставка рентабельности на финансовом рынке, коэффициент;
tax - ставка налога и других отчислений из прибыли, коэффициент.
Также в оценке оптимального варианта структуры инвестиционного капитала, рекомендуется использовать показатель срока окупаемости (РВ), что рассчитывается по формуле:
где I - потребность в капитале всех источников финансирования.
Рассмотрим это на примере.
| Показатели | Структура капитала,% (ЗК / СК) | ||||||
| 0/100 | 20/80 | 40/60 | 50/50 | 60/40 | 80/20 | 100/0 | |
| А | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7 |
| Исходные данные для анализа структуры инвестиционного капитала | |||||||
| 1. Потребность в капитале из всех источников финансирования, тыс. грн. | 8750 | 8750 | 8750 | 8750 | 8750 | 8750 | 8750 |
| 2. Величина собственного капитала, направленного на финансирования инвестиций, тыс. грн. | 8750 | 7000 | 5250 | 4375 | 3500 | 1750 | - |
| 3. Величина заемного капитала. направленного на финансирования инвестиций. Тыс. | 1750 | 3500 | 4375 | 5250 | 7000 | 8750 | |
| 4. Безрискова ставка рентабельности на финансовом рынка, коэф. | 0,25 | 0,25 | 0,25 | 0,25 | 0,25 | 0,25 | 0,25 |
| 5. Средняя ставка процента по заемные средства финансирования, коэф. | 0,45 | 0,45 | 0,45 | 0,45 | 0,45 | 0,45 | 0,45 |
| 6. Годовая величина проектного прибыли в налогообложения и выплаты процентов, тыс. грн. | 6400 | 6400 | 6400 | 6400 | 6400 | 6400 | 6400 |
| 7. Ставки налога и других отчислений из прибыли, коэф. | 0,35 | 0,35 | 0,35 | 0,35 | 0,35 | 0,35 | 0,35 |
| Аналитические показатели | |||||||
| 8. Рентабельность собственного капитала ([стр.6 - стр.5 х стр 3] х [1 - стр. 7] / стр. 2), коэф. | 0,475 | 0,52 | 0,6 | 0,66 | 0,75 | 1-2 | |
| 9. Уровень финансового риска (стр. 5 - стр. 4 х стрЗ / стр. 11), коэф. | 0,04 | 0,08 | 0,1 | 0,12 | 0,16 | 0,2 | |
| 10. Показатель соотношения «Рентабельность-финансовый риск» (стр.8/стр.9), коэф. | 13 | 7,5 | 6,6 | 6,25 | 7,5 | ||
| 11. Скорость возврата инвестированного капитала (Срок окупаемости) (Стр.1 / {(стр.6-стр.5 х стр.З] х [И - стр. 7]), лет | 2,1 | 2,4 | 2,8 | 3,04 | 3,3 | 4,1 | 5,5 |
1. Оценивается общая потребность в капитале независимо от возможных источников финансирования (в данном задании 8750 тыс. грн.).
2. Определяется максимально возможная доля собственного капитала в общей величине средств, направленных на финансирование долгосрочных инвестиций.
3. Рассчитывается показатель "рентабельность - финансовый риск" для всех вариантов структуры инвестированного капитала.
4. Рассчитывается скорость возврата инвестированного капитала.
5. В пределах между наибольшей долей собственного капитала и его нулевым уровнем в общем объеме средств финансирования с использованием критериев максиму показателя л и минимума РО определяется оптимальная комбинация средств, поступающие на финансирование долгосрочных инвестиций из различных источников.
Таким образом, из таблицы видно, что лучшая структура источников финансирования инвестиционного проекта 20% - долгового капитала и 80% собственного капитала. При такой структуре уровень финансового риска (0,04) и сроком окупаемости (2,4 года) маленький, а значит, показатель X имеет наибольшее значение - 13.
