Підхомний О.М. Управління інвестиційними процесами на фінансових ринках (2003)

2.8. Моделювання взаємозв’язків процесів відновлення виробничого капіталу та функціонування фінансових ринків

Для з’ясування ролі фінансових ринків у процесах відновлення виробничого потенціалу економіки нами запропонована математична модель, у якій враховано динаміку економічної системи, її коливання, спричинені як закономірними, так і випадковими чинниками, оскільки реальні інвестиційні процеси характеризуються наявністю випадкових відхилень та взаємозв’язку в часі.

Проблемі відновлення основних засобів присвячено чимало наукових праць [15, 64, 122]. Як правило, процес відновлення розглядають на мікрорівні стосовно деякого парку однотипних машин, частина яких із часом вибуває з експлуатації внаслідок аварій, повного спрацювання тощо. Стохастичні моделі добре описують системи, що піддаються впливу поступового спрацювання і вибуття окремих одиниць основних засобів, яке можна розглядати у дискретні моменти (місяць, квартал, рік). У більшості випадків імовірність перебування в кожній віковій групі залежить від віку (терміну експлуатації) одиниці основних засобів.

Якщо зношені у даному періоді основні засоби замінюють такою ж кількістю нових одиниць, то відновлення є простим; якщо ж у кожному наступному періоді вводиться більше нових основних засобів, ніж було вилучено, то має місце розширене відновлення. Модель відновлення з дискретним часом базується на припущенні, що виведені з ладу одиниці основних засобів замінюють в кінці певного періоду. Розглянемо цю модель [15, с. 147—153] і зробимо деякі висновки.

Без урахування морального зносу та амортизації розглянемо лише імовірність вибуття окремих одиниць внаслідок повного спрацювання в кінці певного періоду, який менший за максимальний термін експлуатації. Модель простого відновлення основних засобів включає такі показники:



Рис. 2.1. Схема взаємодії учасників фінансових ринків та фактичної ситуації



де р(E)t - імовірність того, що нова одиниця основних засобів буде в експлуатації не менше t періодів.



Процес відновлення відбувається таким чином. На початок процесу в системі функціонує певна кількість одиниць основних засобів. На початку t-ro періоду замість основних засобів, що вибули у кінці (М)-го періоду, вводяться нові одиниці.

Нехай у початковий момент функціонує ОЗо,031 032,...,03Т-1 одиниць основних засобів, які вже перебували в експлуатації

0,1,2,..., Т-1 періодів відповідно. Якщо в початковий момент було О30 нових основних засобів, то у момент 1 з них залишиться 030р(Е)1 де р(Е)1 — імовірність перебування нових основних засобів в експлуатації не менше одного періоду часу; в момент 2 - відповідно О3ор(Е)2 і т.д.

Оскільки в момент 0 є 031 основних засобів, що вже прослужили один період, то імовірність того, що вони прослужать щонайменше наступний період, виходячи з означення умовної імовірності, дорівнює р(Е)/р(Е)п а не р(Е)т Відповідно, сподівана залишкова кількість основних засобів цієї групи в момент 1 становить ОЗр(Е)/р(Е)р в момент 2 - 031p(E)3/p(E)l тощо. Остаточний вигляд моделі простого відновлення основних засобів такий [15, с. 153]:



Моральний знос принципово відрізняється від фізичного спрацювання, яке спричиняє поступове зниження вартості основних засобів. Моральний знос, зумовлений впровадженням інновацій, має непередбачуваний та різкий вплив на доцільність використання певного типу основних засобів і, відповідно, на фактичне перебування певної їх кількості в експлуатації. Фізичний знос є чинником односпрямованої дії, що веде до зменшення вартості капіталу. Вплив морального зносу включає протилежні аспекти: зростання вартості капіталу за рахунок впровадження нових компонентів та зниження його вартості у результаті втрати вартості застарілих компонентів. Це ускладнює формалізацію процесів та результатів впровадження інновацій, співставлення їх позитивного та негативного ефектів.

Процес вибуття основних засобів має або стохастичний (у результаті фізичного зносу), або невизначений (у результаті морального зносу) характер та впливає на розподіл загальної суми платежів між фінансуванням відновлення та споживання у кожному періоді. Від цього процесу залежать суми грошових виплат підприємств із заробітної плати і фінансових виплат, зокрема, платежів на користь власників та кредиторів підприємств. Величина цих платежів визначає суму доходів від володіння фінансовими інструментами у різні періоди. Нерівномірність процес відновлення основних засобів є однією з причин коливань суми доходів від фінансових інструментів. У періоди більш масштаб, них інвестицій на відновлення основних засобів відбувається зниження поточних виплат власникам і кредиторам підприємств. Це є проявом впливу виробничого сектора економіки на фінансовий. Постає також проблема дослідження впливу фінансового сектора на виробничий.

Основним чинником, який потрібно враховувати при дослідженні цього впливу, є гроші. А гроші, як відомо, — макроекономічне явище. Тому цю проблему потрібно вирішити, в першу чергу, дослідженням економічної системи на макрорівні. Натуральні показники моделі відновлення основних засобів замінимо вартісними, а також врахуємо вкладення у таку частину реального капіталу, як оборотні матеріальні запаси. Сукупність об’єктів реального капіталу, які мають виробниче призначення, будемо розглядати як виробничий капітал.

Принципи побудови запропонованої нами моделі певною мірою споріднені із принципами, на яких базується система національних рахунків, у якій ВВП розраховують двома способами: як суму видатків та як суму доходів [57, с. 156-163]. Видатковий підхід до розрахунку ВВП передбачає сумування таких показників: особисті споживчі видатки, валові приватні внутрішні інвестиції, державні закупівлі товарів і послуг, чистий експорт. При розрахунку ВВП як суми доходів сумують такі показники: заробітна плата найманих працівників, рента, процент, доходи некорпоративного сектора, прибутки корпорацій, непрямі податки на бізнес, амортизація. ВВП обчислюють на підставі нарахованих сум, тоді як наша модель описує грошові платежі. Для підвищення рівня наочності моделі на початковому етапі теоретичного дослідження припустимо, що:

- приріст заощаджень у економіці в будь-який період є рівним нулю;

—оподаткування не впливає на загальну суму виплат на особисте споживання та інвестицій на відновлення виробничого капіталу, оскільки всі централізовані кошти повертаються в економіку; -в економіці не відбуваються зміни цін;

—можна виділити окремі господарські цикли як періоди, У кожному з яких проводять усі розрахунки за вироблену продукцію.

Грошові видатки та грошові доходи тісно пов’язані між собою економіці, у якій функціонують лише домогосподарства і виробничі підприємства, умова підтримки певного рівня ділової активності у кожному господарському циклі має вигляд:



Це прояв парадоксу ощадливості, який, згідно із формулами 2.1, 2.2, скорочує грошові надходження підприємств і домогосподарств, а з ними й ділову активність у кожному періоді, коли відбувається приріст заощаджень. Але спостереження за реальними економічними системами свідчать, що, навіть при значних приростах заощаджень, скорочення ділової активності відбувається дуже рідко.

Постає питання: які чинники зумовлюють збереження і навіть і зростання рівня реалізації продукції за наявності приросту заощаджень в економіці? Таким чинником є спеціальна система розподілу фінансових ресурсів, яка запобігає зменшенню платежів при зростанні заощаджень. Вплив приросту заощаджень на обмеження ділової активності компенсує система кредитування цілому і банківська система, зокрема. Щоб зрозуміти дію цієї системи, необхідно розглянути платіжний оборот економіки, а також закономірності формування і розподілу заощаджень економічних агентів.

В економічній системі простого відновлення для підтримання природного рівня грошових надходжень підприємств при зростанні заощаджень, необхідно забезпечити альтернативний потік грошових надходжень. Ці гроші можуть надійти в економіку у формі кредитів, компенсуючи втрати купівельної спроможності економічних агентів внаслідок здійснення заощаджень. Умова збереження природного рівня грошових надходжень підприємств має такий вигляд:

Зt=Кt,

де 3t — загальний приріст заощаджень за період t;

К— приріст кредитів за період t.

Умова рівності сум приросту кредитів ДКt і приросту заощаджень ДЗt за певний період є необхідною для забезпечення природного рівня реалізації при простому відновленні основних засобів. Зокрема, ця умова виконується, коли вся сума приросту заощаджень стає фінансовими ресурсами інвестиційного призначення. Проаналізуємо, наскільки такий варіант узгоджується з мотивами здійснення заощаджень.

Не всі заощадження можна розглядати як фінансові ресурси інвестиційного призначення. Значний вплив на подальшу долю заощаджень має мотив, яким керувався суб’єкт, обмежуючи свої поточні виплати, та його ставлення до структур, які мобілізують заощадження. Найпростіше на фінансові ринки потрапляє та частина заощаджень, яка вже за мотивами їх здійснення була призначена для отримання додаткових доходів, найскладніше - заощадження як страховий фонд. Вивченню чинників, які визначають величину заощаджень у національній економіці, присвячено

по економічних досліджень. Але цей аспект є одним із найбільш дискусійних при розробці моделей загальної економічної рівноваги. Так, представники кейнсіанського напрямку вважають заощадження - це зростаюча функція від банківського процента. Вихідною ж позицією класичних і неокласичних досліджень загальноекономічної рівноваги є твердження про залежність заощаджень від розміру сукупного доходу.

В основі економічної поведінки людей лежать намагання задовольнити певні потреби. Заощадження можуть виникнути лише тоді коли суб’єкт задовольняє, принаймні, основні свої потреби. Якщо суб’єктом заощаджень є домогосподарство, то це фізіологічні потреби людей; для підприємства такими потребами є покриття поточних витрат, які забезпечують, як мінімум, просте відновлення підприємства. У разі, якщо грошові надходження перевищують ці потреби, виникає альтернатива: збільшити поточне споживання або здійснити заощадження.

Значна частина заощаджень не може бути мобілізована й на певний час вилучається із господарського обороту. Лише ту частину заощаджень, яка реально може бути мобілізована як пропозиція коштів на фінансових ринках, можна розглядати як фінансові ресурси інвестиційного призначення. У кожний момент існує певне співвідношення між величиною таких фінансових ресурсів і загальним обсягом заощаджень, яке називають коефіцієнтом мобілізації заощаджень [24, с.7]:



Виникає питання стосовно можливості певного рівня ділової активності в економіці за умови, що не всі заощадження стають фінансовими ресурсами інвестиційного призначення. З метою спрощення і підвищення наочності моделі припустимо, всі кредити надаються за посередництва фінансових установ, створюють депозити, і та частина заощаджень, яка признане приносити дохід, реалізується у формі депозитних вкладень під певний процент. Кредитоздатність фінансової системи базується саме на такій формі заощаджень. Але реальна кредитоздатність фінансової системи може бути розширена за рахунок кредитно, емісії безготівкових грошей. Показником, що вимірює масштаби створення депозитними установами додаткової грошової маси, є кредитний мультиплікатор. Щоб у економіці зберігався певний рівень ділової активності, необхідним є таке значення кредитного мультиплікатора у період t.



Імовірність точної відповідності реального значення кредитного мультиплікатора тому, яке необхідне для підтримки певного рівня ділової активності, дуже низька. Це спричиняє коливання економічної системи. Можуть мінятись ціни та обсяги реалізації продукції. Залежність таких показників як гранична схильність до заощаджень, коефіцієнт мобілізації заощаджень, кредитний мультиплікатор від великої кількості суб’єктивних чинників лежить в основі нестабільності фінансових ринків. Той факт, що процеси на фінансових ринках можуть спричиняти структурні зміни у виробничому секторі економіки, пояснює багато піднесень і спадів у реальних економічних системах.

Вплив міжнародних грошових потоків на ділову активність у національній економіці рівнозначний впливу динаміки заощаджень. У запропоновану нами модель можна включити додаткові чинники: грошову емісію, міжнародні грошові потоки. Припустивши для спрощення моделі, що кредити, грошова емісія й міжнародні грошові потоки надходять безпосередньо лише на виробничі підприємства, будемо мати формулу впливу вхідних та вихідних платежів виробничих підприємств на грошові доходи домогосподарств:



Et обсяги державної емісії грошей у період t;

СПt - сальдо платіжного балансу національної або регіональної економіки за період t. У разі перевищення суми вхідних грошових платежів над сумою вихідних ця величина є додатною.

Розподіл грошових доходів домогосподарств, у свою чергу, впливає на вхідні платежі підприємств. З одного боку, приріст заощаджень домогосподарств зменшує ці платежі (див. формулу 2.1). З іншого боку, заощадження домогосподарств та інших суб’єктів збільшують обсяги кредитування підприємств. З урахуванням коефіцієнта мобілізації фінансових ресурсів інвестиційного призначення та кредитного мультиплікатора будемо

мати:

Кt = 3tх Kmt x mt.

Модель розширеного відновлення виробничого капіталу та зростання рівня виробництва в економіці матиме такий вигляд:



Іt — сума інвестицій на розширення основних засобів у t-му періоді;

К0 - коефіцієнт оборотності виробничого капіталу при попередньому його обсязі за один період;

Ктр — коефіцієнт поправки на дію закону спадної граничної продуктивності чинників виробництва.

Чинниками зміни коефіцієнта Кo є інновації та удосконалення системи виробництва, які, з економічної та фінансової точок зору, підвищують потенційну ефективність інвестицій. Але неправильна оцінка впливу інновацій та удосконалень при управлінні інвестиційними процесами може спричинити нестабільність та неефективне використання ресурсів. Умовою збереження економічної рівноваги є вираз:



Запропонована модель дозволяє дослідити умови фінансової рівноваги економіки та чинники відхилення від рівноважного стану. Аналіз чинників, що впливають на параметри моделі, дозволяє зробити висновок, що рівноважний стан є лише одним з імовірних станів економічної системи, імовірність досягнення та збереження якого вкрай низька. Тому фінансові ринки та їх взаємозв’язки зі сферою виробництва потрібно досліджувати не з позицій рівноваги, а на основі виявлення тенденцій та циклів.

Для оцінки адекватності запропонованої моделі проаналізуємо статистичні показники вітчизняної економіки (див. табл. 2.1).

Мобілізація заощаджень банківською системою України (на кінець року, млн грн.)

№ рядкаПоказникРоки
199619971998199920002001
Грошова маса, заощадження та кредити
1гроші поза банками44016132715895831279919465
2кошти на поточних рахунках2275298131744511793310309
3строкові кошти27083398510076201065515224
4Кошти клієнтів за трастовими операціями банків та цінні паперивласного боргу банків34193274355697558
5Грошова маса (M3) (І+2+3+4)93641254115705220703208445555
6Мобілізація коштів банками (2+3+4)532464098548124861928526091
7Кредити, надані банками112621315816663218123013838705
8Кредитний мультиплікатор (7/6)2.1152,0531,949і ,7471.5631.483
9Кредити, надані комерційнимибанками в економіку України*545272958873117871912127792
10Кредитний мультиплікатор за кредитами, наданими комерційними банками в економіку України (9/6)1,0241,1381,0380.9440,9911,065
Приріст заощаджень та мобілізації коштів банківськими установами
11Приріст заощаджень населення у готівковій формі135021361003234731346556
12Приріст коштів на поточних рахунках216643256133734222376
13Приріст строкових КОШТІВ5446901702252030354569
Приріст коштів клієнтів за трастовими257-24818181342-139
14операціями та цінних паперів власного боргу банків
15Усього (11+12+13+14)2367322131426285993313362
Надходження коштів у економіку
16Приріст грошей поза банками141820911026242532166666
17Приріст заборгованості за кредитами, наданими комерційними банками в економіку України137418431578291473348671
18Усього (16+17)27923934260453391055015337
19Перевищення надходження коштів над їх заощадженням та мобілізацією (18-15)425713-538-9466171975
* Без урахування кредитів, наданих банками, що перебувають на стадії

ліквідації.

Примітки:

1. Статистичний щорічник України за 2000рік: Довідкове видання. Державний комітет статистики України: За ред. О.Г. Осауленка; Відповідальний за випуск В. А. Головко. — К. : Техніка, 2001. ~ 598с. - С. 70,71,197,380.

2. Україна у цифрах у 2001 році: Корот. стат. довід. Держкомстату України / За ред. О.Г. Осауленка; Відповідальний за випуск В А. Головко. — К. : Техніка, 2002. — 262с. — С.25,200.

3. Бюлетень Національного банку України. — 2001. — № 12. — С.62-65,79,82.

Дані таблиці 2.1 свідчать про відсутність у реальній економічній системі рівноваги між приростом заощаджень та мобілізації коштів банківськими установами, з одного боку, та надходженням КОШТІВ у економіку через посередництво ЦИХ установ, З іншого. Можна виділити стадії піднесення та спаду, тобто цикли, в динаміці таких показників, як перевищення надходження кошти у економіку над їх заощадженням та мобілізацією, кредитний мультиплікатор за кредитами, наданими комерційними банками в економіку України. Розглянуті факти підтверджують попередні висновки про низьку імовірність фіксації певного рівня ділової активності та об’єктивну необхідність піднесень та спадів у реальних економічних системах. У цілому має місце тенденція зростання номінальних обсягів грошової маси, заощаджень та кредитів.

Із таблиці видно, що приріст кредитів не покривав суму приросту готівкових заощаджень та коштів на банківських рахунках (див. рядки 15 і 17). Платіжний оборот суттєво підтримувався за рахунок емісії готівкових грошей (грошей поза банками). Величина кредитного мультиплікатора за кредитами, наданими комерційними банками в економіку України, до 1999 р. знижувалась, а починаючи з 2000 р. зростає, що є позитивною тенденцією (див. рядок 10).

Функціонування кредитної системи, створюючи можливості економічного зростання, пов’язане одночасно і з певними чинниками ризику, найважливіший із яких - загроза інфляції. Цей вид ризику є необхідною платою за перспективу економічного зростання. Неможливість абсолютної ліквідації загрози інфляції не виключає можливості регулювання державою рівня інфляційного ризику. Таке регулювання, як правило, здійснює держава в особі центрального банку. Управління інвестиційними процесами повинне узгоджуватись із монетарною політикою держави. На основі оцінки обсягів та структури ВВП і відповідних прогнозів, об’єктами управління повинні виступати такі параметри, як обсяги грошової маси відповідно до потреб господарського обороту та кредитний мультиплікатор відповідно до потреб економіки в кредиті.

Отже, система кредитування є механізмом, що перетворює заощадження із чинника скорочення обсягів виробництва й реалізації у чинник економічного зростання. Ця особливість притаманна кредитному сегменту фінансового ринку. Залучення інвестицій може здійснюватись і без кредитування, наприклад через випуск інструментів власного капіталу. Але цей метод мобілізації фінансових ресурсів інвестиційного призначення не створює можливостей для перевищення суми інвестицій над сумою заощаджень, оскільки він, як максимум, може забезпечити вкладення усіх заощаджень в інструменти власного капіталу. Проте такий варіант, виходячи із розглянутих мотивів здійснення заощаджень, практично неможливий. Окрім того, випуск інструментів власного капіталу здійснюється для фінансового забезпечення інвестицій у засоби виробництва. Збільшення випуску і реалізації засобів виробництва за умов незмінної купівельної спроможності економічних агентів веде до скорочення виплат на споживання. На противагу ринку корпоративних прав, система кредитування, завдяки ефекту кредитного мультиплікатора, може забезпечити додаткові грошові надходження на підприємства в обсягах, що навіть перевищують величину заощаджень, не скорочуючи обсягів особистого споживання. Зокрема, кредити можуть спрямовуватись на придбання корпоративних прав. Крім того, система кредитування дозволяє перетворити у фінансові ресурси інвестиційного призначення частину грошової маси, яка обслуговує сферу обігу — кошти на поточних рахунках. Система кредитування дозволяє створити додаткову купівельну спроможність, що створює можливості додаткового обсягу реалізації.


Ganhe Rápido nos Jogos Populares do Cassino Online 580bet Cassino bet 7k: Diversão e Grandes Vitórias Esperam por Você Aposte e Vença no Cassino leao – Jogos Fáceis e Populares Jogos Populares e Grandes Prêmios no Cassino Online luck 2 Descubra os Jogos Mais Populares no Cassino john bet e Ganhe 7755 bet: Apostas Fáceis, Grandes Oportunidades de Vitória Jogue no Cassino Online cbet e Aumente suas Chances de Ganhar Ganhe Prêmios Incríveis com Jogos Populares no Cassino bet7 Cassino pk55: Onde a Sorte Está ao Seu Lado Experimente o Cassino 8800 bet e Ganhe com Jogos Populares Ganhe Facilmente no Cassino Online doce Aposte e Vença no Cassino bet 4 Jogos Populares e Grandes Premiações na f12bet Descubra a Diversão e Vitória no Cassino bet7 Aposte nos Jogos Mais Populares do Cassino ggbet Ganhe Prêmios Rápidos no Cassino Online bet77 Jogos Fáceis e Rápidos no Cassino mrbet Jogue e Ganhe com Facilidade no Cassino bet61 Cassino tvbet: Onde a Sorte Está Ao Seu Lado Aposte nos Melhores Jogos do Cassino Online pgwin Ganhe Grande no Cassino today com Jogos Populares Cassino fuwin: Grandes Vitórias Esperam por Você Experimente os Melhores Jogos no Cassino brwin Jogue e Ganhe no Cassino bet7k – Simples e Rápido Cassino tv bet: Vença com Jogos Populares e Simples Ganhe no Cassino Online allwin com Facilidade Aposte nos Jogos Mais Famosos no Cassino stake bwin 789: Aposta Fácil, Vitória Garantida Descubra os Jogos Populares do Cassino lvbet e Vença Jogue no Cassino blaze e Ganhe Grandes Prêmios Cassino dj bet: Simples, Divertido e Lucrativo Aposte e Ganhe no Cassino umbet – Diversão Garantida Ganhe Rápido nos Jogos do Cassino Online b1bet 20bet: Jogue e Ganhe com Facilidade e Diversão Cassino bk bet: Entre Agora e Ganhe Grandes Prêmios Jogue no Cassino h2bet e Conquiste Grandes Vitórias Ganhe no Cassino 7kbet com Jogos Populares e Fáceis Aposte e Conquiste Prêmios no Cassino Online fbbet Diversão e Prêmios Fáceis no Cassino 9d bet Cassino Online 9k bet: Jogos Populares, Grandes Oportunidades Jogue no Cassino 73 bet e Aumente Suas Chances de Vitória Cassino ktobet: Onde Você Pode Ganhar Facilmente Ganhe Rápido com os Jogos Populares do Cassino 74 bet Aposte nos Melhores Jogos e Ganhe no Cassino betpix betvip: Onde a Sorte Encontra os Melhores Jogadores Jogue no Cassino batbet e Ganhe Prêmios Instantâneos Ganhe Agora nos Jogos do Cassino Online onabet Cassino f12bet: Diversão e Vitórias Esperam por Você Aposte Agora no Cassino codbet e Ganhe com Facilidade Jogos Populares do Cassino winbra para Você Ganhar Ganhe Grande com os Jogos Mais Populares no b2xbet Cassino obabet: Jogue Agora e Conquiste Grandes Vitórias Experimente a Diversão e Ganhe no Cassino Online brlwin Jogue nos Melhores Jogos e Vença no Cassino onebra Ganhe Prêmios Fáceis e Rápidos no Cassino winbrl Aposte nos Jogos Populares do Cassino omgbet e Ganhe Cassino queens: Grandes Oportunidades de Vitória Ganhe Facilmente com os Jogos do Cassino Online brdice brapub: Aposte Agora e Conquiste Grandes Vitórias Aposte e Ganhe com Facilidade no Cassino Online flames Ganhe Dinheiro Fácil nos Jogos do Cassino betano Cassino aajogo: Jogos Populares e Grandes Prêmios Jogue e Vença no Cassino iribet – Onde a Sorte Está Aposte no Cassino pixbet e Ganhe Prêmios Fantásticos Ganhe Grande nos Jogos Populares do Cassino betsul Cassino Online fezbet: Onde Você Sempre Pode Ganhar Aposte nos Melhores Jogos e Ganhe no Cassino curso beta betway: Jogue e Ganhe Agora com Facilidade Experimente o Cassino Online bkbet e Ganhe Rápido Ganhe Dinheiro Jogando nos Jogos Populares do Cassino peixe beta Jogue no Cassino bet365 e Ganhe de Forma Simples e Rápida Ganhe No Cassino pixbet: Jogos Populares, Grandes Prêmios Aposte Agora e Conquiste Vitórias no Cassino 4 play bet Ganhe no Cassino Online 365bet: Diversão e Vitória Cassino brxbet: Aposte com Facilidade e Ganhe Prêmios Aposte no Cassino 939 bet e Vença Agora Mesmo Cassino seubet: Ganhe Jogando os Melhores Jogos Jogue no Cassino Online cnc bet e Aumente Suas Chances Ganhe com Facilidade nos Jogos Populares do gbg bet Jogue e Vença no Cassino 522bet – O Melhor para Você Cassino Online brl bet: Apostas Fáceis, Grandes Vitórias Ganhe com Facilidade no Cassino Online pagbet Aposte no Cassino jonbet e Experimente a Diversão jqk bet: Jogue e Ganhe com Prêmios Instantâneos Ganhe Dinheiro Fácil nos Jogos do Cassino 166bet Cassino Online abc bet: Onde os Jogos Populares Levam à Vitória Aposte e Ganhe Agora nos Jogos do Cassino bggbet Jogos Populares e Grandes Oportunidades de Vitória na obabet Cassino 136bet: Onde Você Pode Ganhar Rápido e Fácil Ganhe Agora nos Jogos Populares do Cassino mmabet Aposte Agora no Cassino win bet e Conquiste Grandes Vitórias Jogue nos Jogos Mais Populares e Ganhe no Cassino ir6 bet Cassino 667bet: Jogue e Conquiste Vitórias Rápidas Ganhe no Cassino Online qqq bet com Jogos Simples e Populares 193 bet: Apostas Fáceis, Grandes Chances de Ganhar Ganhe Prêmios Rápidos e Simples no Cassino dobrowin Aposte nos Melhores Jogos e Vença no Cassino betleao Jogue e Ganhe no Cassino moverbet com Facilidade Ganhe Agora no Cassino Online winzada 777 com Jogos Populares supremo: Apostas Fáceis e Grandes Vitórias Aposte nos Jogos Populares do Cassino casadeapostas e Vença Cassino dobrowin: Grandes Premiações com Jogos Fáceis Ganhe no Cassino betleao com Jogos Populares e Simples Jogue e Vença Agora no Cassino moverbet wazamba: Aposte e Ganhe Grande nos Jogos Populares Cassino Online fezbet: Simples, Divertido e Lucrativo Ganhe Agora nos Jogos Populares do Cassino betsson Aposte e Vença no Cassino lvbet – Jogue e Ganhe dobrowin: Onde Você Joga e Ganha Com Facilidade Ganhe Rápido e Fácil no Cassino Online betsul Ganhe Fácil no Cassino Online pixbet Aposte e Vença com Jogos Populares no bwin Jogos Fáceis, Grandes Vitórias no Cassino betobet dobrowin: Apostas Simples, Grandes Premiações Ganhe Agora nos Jogos Populares do Cassino bet7 Aposte nos Melhores Jogos e Ganhe no Cassino betcris Jogue e Conquiste Grandes Prêmios no blaze Ganhe Rápido com Jogos Populares no Cassino 888 Cassino betano: O Melhor Lugar para Apostar e Ganhar Jogue Agora e Ganhe no Cassino Online stake stake: Onde a Sorte Encontra os Melhores Jogadores Ganhe Facilmente com os Jogos do Cassino esportesdasorte Aposte e Vença no Cassino Online betmotion Jogue nos Jogos Populares e Ganhe no rivalry Aposte no novibet e Ganhe Grandes Prêmios Cassino pinnacle: Grandes Vitórias com Jogos Populares Ganhe Agora com os Jogos do Cassino cbet Aposte e Conquiste Vitórias no dobrowin betleao: Onde Grandes Vitórias São Fáceis de Alcançar Ganhe Prêmios Rápidos no Cassino moverbet Jogos Populares e Grandes Oportunidades no Cassino gogowin jogos win: Vença com Jogos Populares e Rápidos Aposte no Cassino campobet e Ganhe Grande Ganhe Facilmente com os Jogos do Cassino mesk bet Cassino infinity bet: Onde Jogadores Conquistam Prêmios Jogue Agora no Cassino betfury e Ganhe Facilmente Aposte com Facilidade e Ganhe no doce Ganhe Jogando os Melhores Jogos no bet7k Jogue e Vença no Cassino Online jogowin lobo888: Aposte Agora e Ganhe Grandes Vitórias Ganhe Agora no Cassino iribet com Facilidade Jogue e Conquiste Prêmios no Cassino Online leao dobrowin: Onde a Sorte Está ao Seu Lado Aposte e Ganhe Grandes Prêmios no allwin Ganhe Grandes Prêmios Jogando no aajogo Jogos Populares e Grandes Oportunidades no pgwin Ganhe Fácil com os Jogos Populares do Cassino greenbets Aposte no brapub e Vença com Jogos Populares Cassino moverbet: Aposte Agora e Ganhe Facilmente Ganhe Agora com os Jogos Populares do onebra Jogue e Vença Agora no Cassino flames Ganhe Rápido com os Jogos do Cassino brdice brwin: Jogos Populares e Grandes Vitórias Aposte nos Jogos Populares e Ganhe no poplottery queens: Grandes Prêmios Esperam por Você Jogue Agora no winbrl e Ganhe Fácil Aposte e Ganhe Prêmios Rápidos no Cassino omgbet Ganhe no winbra com Jogos Populares e Simples Aposte e Ganhe no Cassino goinbet Agora Jogue Agora e Ganhe no codbet com Facilidade betleao: Onde a Sorte Se Encontra com Você Ganhe Rápido e Fácil no Cassino fuwin allwin568: Aposte Agora e Ganhe com Facilidade Ganhe Grande no Cassino wingdus Aposte no juntosbet e Conquiste Grandes Vitórias today: Onde Jogadores Ganham com Facilidade Jogue no talon777 e Ganhe com Simplicidade Ganhe Agora no Cassino Online brlwin com Facilidade Aposte e Vença no fazobetai – O Cassino dos Vencedores pinup bet: Ganhe Rápido com os Melhores Jogos Aposte nos Melhores Jogos no bet sport e Ganhe Ganhe no bet esporte com Jogos Fáceis e Populares mrbet: O Cassino Online Onde Você Ganha Fácil Ganhe no Cassino premier bet com Jogos Populares e Fáceis Jogue e Vença no Cassino apostebet Agora Aposte e Ganhe no spicy bet com Jogos Fáceis Ganhe no prosport bet com Jogos Simples e Populares Aposte e Conquiste Grandes Vitórias no bet nacional Jogue Agora no luck e Ganhe Prêmios Rápidos jogodeouro: Apostas Fáceis e Grandes Oportunidades de Vitória Ganhe no heads bet com Facilidade nos Jogos Populares Aposte no marjack bet e Ganhe Agora com Facilidade Jogue no apostaganha e Ganhe Prêmios Instantâneos gbg bet: Onde Você Sempre Ganha Ganhe Fácil no Cassino esoccer bet com Jogos Populares Aposte e Ganhe Grande no Cassino Online esport bet Ganhe Agora com Jogos Populares no realbet Jogue no aposte e ganhe e Conquiste Vitórias Rápidas aviator aposta: Apostas Fáceis, Prêmios Incríveis Ganhe no bet vitoria com Facilidade e Diversão Aposte e Ganhe no imperador bet – Apostas Populares Jogue no realsbet e Ganhe Prêmios Rápidos e Fáceis Ganhe Agora com os Jogos do Cassino bet favorita Cassino esportenet: Grandes Vitórias Esperam por Você Aposte no flames bet e Conquiste Grandes Prêmios Ganhe Fácil no pague bet com Jogos Populares Jogue Agora no betsury e Ganhe Grande doce888: Onde Você Joga e Ganha com Facilidade Ganhe Grande no Cassino obabet Agora Jogue no winzada e Ganhe Prêmios Fantásticos Aposte e Ganhe no Cassino globalbet – O Melhor Lugar bet77: Onde Jogos Populares Levam à Vitória Ganhe Rápido com os Jogos do Cassino Online lottoland Aposte e Vença Agora no 7gamesbet Jogue no dicasbet e Conquiste Vitórias Fáceis Ganhe Agora com os Jogos do Cassino esportivabet Aposte no tvbet e Ganhe Rápido sportbet: Apostas Fáceis com Grandes Resultados Ganhe Grande no Cassino misterjackbet com Jogos Populares Jogue no Cassino esportebet e Ganhe de Forma Simples e Rápida Ganhe Rápido no Cassino Online nacionalbet Aposte e Vença no simplesbet com Jogos Populares betestrela: Cassino Online Fácil de Jogar e Ganhar Jogos Populares, Grandes Premiações no batbet Ganhe Fácil no Pk55 – O Cassino Online dos Vencedores Aposte e Conquiste Vitórias no Cassino Bet61 Upsports Bet: Diversão e Grandes Ganhos com Jogos Populares Ganhe Agora no roleta online com Jogos Simples e Populares Jogue no roleta e Vença com Facilidade Cassino Online poker online: Onde Você Pode Ganhar Agora poker: Onde Jogadores Conquistam Grandes Vitórias Ganhe Fácil no Cassino Online blackjack online com Jogos Populares Aposte no bingo e Ganhe Rápido com Jogos Famosos Ceará: Apostas Rápidas, Vitórias Imediatas Ganhe Prêmios Fantásticos com Jogos Populares no Paysandu Juventude: O Melhor Cassino Online para Ganhar Jogue e Vença no Cassino Online Bahia com Facilidade Sport: Grandes Oportunidades de Ganhar nos Jogos Populares Aposte no Cassino Cuiabá e Conquiste Grandes Prêmios Ganhe Rápido no Coritiba – Apostas Fáceis, Grandes Prêmios Jogos Fáceis e Grandes Vitórias no Criciúma Aposte no Vitória e Ganhe Com Facilidade nos Jogos Populares Fortaleza: Onde a Sorte Está ao Seu Lado Ganhe no Corinthians – Simples, Rápido e Divertido Jogue Agora e Vença no Cassino São Paulo Ganhe Agora no Cassino Online Vasco com Jogos Populares Aposte e Ganhe no Cassino Online Grêmio Fluminense: Onde Você Joga e Ganha com Facilidade Ganhe no Cassino Cruzeiro com Jogos Populares e Fáceis Botafogo: Ganhe Rápido com Jogos Populares Cassino Flamengo: Vença Agora com Facilidade Ganhe Agora com Jogos Populares no Cassino bingo slots slots slots: Cassino Online Rápido e Simples de Ganhar Aposte nos Jogos Populares e Ganhe no Cassino hacker do slot pg slot demo: O Cassino Online Mais Fácil de Ganhar Jogue e Vença Agora no slot win – Cassino Online Fácil pg slot soft: Ganhe Grandes Prêmios com Jogos Fáceis Cassino arne slot: Onde Você Pode Ganhar com Facilidade Aposte Agora e Vença no Cassino Online riqueza slots slots 777: Jogos Populares, Grandes Vitórias Ganhe Agora no pg slot com Facilidade nos Jogos Populares Jogue e Ganhe no 777 slot game com Apostas Simples slot pg soft: Aposte Agora e Ganhe Rápido Aposte e Vença nos Jogos Populares do Cassino hacker slot Ganhe no 777 slots – Diversão e Grandes Prêmios Jogue e Conquiste Vitórias no slot-pg-soft com Facilidade Ganhe Prêmios Fáceis no Cassino Online fortune ox demo grátis demo fortune ox: Apostas Fáceis e Grandes Oportunidades Jogue no fortune mouse demo e Ganhe com Facilidade nos Jogos Populares fortune ox demo: Onde a Sorte Está ao Seu Lado para Ganhar Ganhe Grande no Cassino jogo fortune tiger com Jogos Populares Cassino Online fortune tiger grátis: Ganhe Fácil e Rápido Jogue Agora e Ganhe Prêmios Rápidos no fortune tiger baixar fortune tiger demo grátis: O Cassino Mais Fácil para Ganhar Aposte e Ganhe Rápido com Jogos Populares no fortune tiger demo Ganhe Fácil no fortune tiger 777 com Jogos Simples e Rápidos!